广发证券建材行业2015年报和2016年1季报总结

收入净利负增长,行业底部已现,Q1降幅收窄:2015年固定资产投资增速持续回落至10%,房地产投资持续回落至1%,均创下历史新低,建材行业景气程度同样延续下行至历史最差水平,对应到上市公司收入和利润层面两者都出现负增长。2015年全行业收入同比-10.08%(2014年+6.24%),归属净利润同比-48.3%(2014年+6.9%)。分季度来看,自2014年1季度以来,建材行业的营收和净利增速一直处于季度环比回落态势,自2014年Q4营收和净利双双出现负增长后,2015年连续四个季度持续负增长 2015年Q4营收同比-14.7%,净利同比-74.31%,均创下2009年以来单季最大跌幅。2016年Q1随着基建、地产投资回暖带动需求开始底部回升,Q1营收增速-10.06%,净利增速-56.91%,虽然收入净利仍然同比负增长,但降幅开始明显收窄。

ROE持续下滑,受益需求“量”改善见底企稳:从盈利能力角度来看,建材行业整体ROE依然处于下行通道,2015年ROE仅为4.98%,同比下滑4.85个pct,创下历史新低水平。分季度来看,行业ROE自2014年2季度开始持续处于下行趋势,2016年1季度ROE(TTM)同比下滑4.62个pct,环比下滑0.37个pct,跌幅明显收窄,行业盈利底部企稳迹象明显。通过ROE分拆我们可以看到,2015年行业ROE下滑的主要原因是资产周转和销售利润率的下降,主要是2015年行业景气持续下行,需求低迷,导致量价齐跌,而权益乘数基本保持稳定,对ROE变动影响较小,意味着行业主动去杠杆阶段基本结束。而2016年1季度行业ROE继续小幅下滑,同比来看,价格跌幅依然较大,由此导致的销售利润率同比依然大幅下滑,是驱动ROE继续下行的主因;环比来看,ROE同样有所下滑,但量的因素导致资产周转率(行业淡季)成为ROE变动主因。

经营质量恶化导致被动加杠杆,经营改善影响去产能进程:建材行业2015年经营现金流/收入占比达到14%,下跌至2011-2012年水平。而在行业现金流情况承压情况下,行业资产负债率出现提升,而在建工程/固定资产仍持续下降,表明行业在经营质量恶化情况下,暂时出现了被动加杠杆的情况。

结构分化明显:玻纤行业2015景气持续回升至高位,量价齐升业绩大增,其中Q4受制高基数效应,增速环比有所放缓,但2016年Q1业绩再次大幅增长,反映出玻纤行业高景气仍在持续。装饰建材行业受益下半年地产销售持续回暖,2015年以来装饰建材行业业绩呈现前低后高的V型复苏走势,收入净利增速由负转正,尤其是优质行业龙头业绩表现异常出色,大幅超出行业平均水平,2016Q1ROE出现改善。

维持买入评级:2015年建材行业景气程度延续下行至历史最差水平,2016年1季度稳增长发力,随着基建、地产投资回暖带动需求开始底部回升,收入净利虽仍同比负增长,但降幅开始明显收窄,环比已改善。我们在3月初提出行业需求有望回升(有预期差),3-4月份稳增长需求链有超额收益;随着3月份数据披露和3-4月份涨价兑现,方向上的预期差已经消除,最有弹性的阶段可能已经过去;往后看,今年需求预计保持弱回升态势,我们认为关注两类机会,一是低估值优质公司,比如海螺水泥、东方雨虹、伟星新材,一是估值不贵的弹性品种(按照“业绩30%+PE20倍、业绩50%+PE30倍”标准),友邦吊顶、兔宝宝、金隅股份、山东药玻。风险提示:行业需求大幅恶化,上游原材料价格持续上涨。